알림

search
달러 트리

유명 행동주의 투자기관, 스타보드 밸류의 새로운 타겟 기업 - 달러 트리 (Dollar Tree: DLTR)

2019-01-10 11:50:00       이관우    댓글 0

요약

  • 2019년 1월 7일, 월가 유명 헤지펀드 투자기관, 스타보드 밸류 (Starboard Value)가 달러 트리 (DLTR)에 대한 지분율 +1.7%를 확보한 대주주의 자격으로 기업 경영진에게 띄운 경영 혁신 촉구 서한 전격 공개 이후 달러 트리 당일 주가는 +6% 상승세 기록
  • 스타보드 밸류가 주장하는 달러 트리 (DLTR) 기업가치 언락을 위한 2가지 핵심 투자 전략에 동참한다면, 달러 트리 기업의 내재가치는 현재 주가 대비 약 +50% 이상의 추가 상승 여력이 충분히 존재한다고 주장
  • 스타보드 밸류가 제시하는 2가지 기업가치 언락 투자 전략들로는 (1) 패밀리 달러 자회사 매각 (Explore Strategic Alternatives for Family Dollar) 및 (2) ‘다중 가격 정책’ 도입을 통한 폭넓은 가격대 상품 취급 (Evaluate a Multi-Price Point Strategy at Dollar Tree)

현지 시각 바로 어제였던 2019년 1월 7일, 월가 유명 헤지펀드 투자기관, 스타보드 밸류 (Starboard Value)가 달러 트리 (DLTR)에 대한 지분율 +1.7%를 확보한 대주주의 자격으로 기업 경영진에게 띄운 경영 혁신 촉구 서한이 월가에 전격 공개됨과 동시에 달러 트리 (DLTR) 당일 주가는 +6% 상승세를 기록, 투자자들 사이에서 스타보드 밸류의 강한 투자 입김을 다시금 입증시켜준 흥미로운 이벤트로 분류되고 있습니다.

이번 시간에는 스타보드 밸류의 최근 달러 트리 (DLTR) 기업 가치 언락에 대한 촉구 서한 내용을 함께 확인하는 시간을 마련했으며, 스타보드 밸류의 투자 서한 원문에 관심이 있으신 독자분들께서는 아래 분석글 링크를 참고하시기 바랍니다.


결론부터 말씀드리면, 만일 스타보드 밸류가 주장하는 달러 트리  (DLTR) 기업가치 언락 투자 전략에 동의할 경우, 달러 트리 기업의 내재가치는 현재 주가 대비 약 +50% 이상의 추가 상승 여력이 충분히 존재한다고 주장이겠으며, 스타보드 밸류가 제시하고 있는 2가지 기업가치 언락 투자 전략은 다음과 같이 요약됩니다.

  • Explore Strategic Alternatives for Family Dollar
  • Evaluate a Multi-Price Point Strategy at Dollar Tree


(1) Explore Strategic Alternatives for Family Dollar

지난 2015년 7월, 달러 트리 (DLTR)는 당시 업계 리더, 달러 제너럴 (Dollar General)과의 치열한 M&A 경합끝에 동종 경쟁 기업이였던 패밀리 달러 (Family Dollar)에 대한 $9 billion달러 인수 합병에 성공하게 됩니다.

당시 월마트, 타겟, 달러 제너럴등 경쟁 기업들보다 상대적으로 몸집이 작았던 달러 트리는 패밀리 달러 M&A를 통한 기업 몸집 키우기 전략으로 보다 효율적 ‘규모의 경제’ 및 M&A 시너지 효과 (기업 비용 절감 및 시장 확대)를 창출할 것이라며 M&A 타당성을 투자자들에게 기약했습니다.

3년이 넘은 현 시점에서 달러 트리의 패밀리 달러 M&A 전략은 기존 달러 트리 경영진이 목표 가이던스로 제시했던 M&A 시너지 효과 창출에 실패하고 있으며, 이는 패밀리 달러 M&A 이벤트 이후 최근까지 업계 대표 라이벌 기업, 달러 제너럴 (DG)은 물론이거니와 다른 동종 기업들 (FIVE: Five Below Inc, DOL: Dollarama Inc – 캐나다 최대 달러 스토어 기업) 및 S&P 500 벤치마크 지수 (S&P 500 Total Return) 대비 저조한 주가 수익률이 간접적으로 입증해주고 있습니다.

스타보드 밸류는 달러 스토어 업계내 실패 M&A로 분류되는, 그리고 여전히 달러 트리 기업 비용 충당에 따른 기업 안정성 지표를 악화시키고 있는 패밀리 달러 (Family Dollar)에 대한 매각 (outright sale)을 적극 고려할 것을 달러 트리 경영진에 촉구하고 있습니다.

아래 차트는 최근 스타보드 밸류의 투자 서한에서 캡쳐한 부분으로, 달러 트리의 인수 이후 패밀리 달러의 실적 지표는 오히려 M&A 이전 보다 더 악화된 상황이며, 패밀리 달러 기업 턴어라운드에 연연해온 달러 트리의 기업 실적 지표는 해당 업계 리더로 군림하고 있는 달러 제너럴 (Dollar General: DG) 기업 실적 대비 그 격차가 점차 심화되는 상황입니다.

왼쪽 부분 (같은 스토어내 매출 성장률)에서와 같이 인수 이전 플러스 성장률은 최근 -0.4% 성장률로 하락했으며, 오른쪽 부분 (2018년 영업이익률)에서도 달러 트리의 인수 이전 독립 기업으로서 +3.9% 수익률을 달성하던 패밀리 달러는 최근 달러 트리 산하에서 오히려 +3.0% 수익률을 기록하는등 미미한 실적 수준을 기록중에 있는 것으로 종합됩니다.

스타보드 밸류의 주장은 이토록 지속되어온 패밀리 달러 (Family Dollar)의 실망스런 기업 실적 지표는 모회사로 있는 달러 트리 (Dollar Tree)의 자체 기업가치에도 부정적 결과를 초래하고 있다는 분석입니다.

아래와 같이 (출처: 스타보드 밸류의 달러 트리 기업을 상대로 제출한 촉구 서한 프리젠테이션) 패밀리 달러를 제외한 순수 달러 트리만의 기업 벨류에이션 지표는 평균 +12~13배  EV/EBITDA 수준으로 산출되는 반면에 패밀리 달러의 EV/EBITDA는 이보다 현저히 낮은 평균 +2.5배 EV/EBITDA 수준으로 책정된다는 주장입니다.

위의 요약 테이블에 산출된 $2~3 billion달러 규모의 패밀리 달러 기업 가치를 감안한다면, 지난 2015년 무려 $8~9 billion달러라는 높은 M&A 매입가격 지불한 달러 트리 경영진은 배가 아파서라도 패밀리 달러 사업부문을 품안에 떠안으려 연연할 수 있겠으나, 이미 기업 실적 측면에서나 주가 수익률 측면에서 부정적 영향을 초래하고 있는 패밀리 달러에 대한 전격 매각 결정을 통한 지난날의 M&A 실패를 인정함과 동시에 성공적 기업 가치 언락을 통한 주주들에 대한 보답이 시급하다고 스타보드 밸류는 주장하고 있습니다.


(2) Evaluate a Multi-Price Point Strategy at Dollar Tree

앞서 살펴본 ‘패밀리 달러’ 매각과 함께 스타보드 밸류가 제시하고 있는 또 한가지 기업가치 언락 투자 전략은 ‘다양한 가격 정책 (Multi-Price Point Strategy)’ 수립입니다.

회사명에서 이미 간파하셨다시피 달러 트리 매장내에서 취급되는 제품들은 $1 달러 (한국으로 치면, 천원샵!) 수준의 저렴한 가격대를 자랑하며, 이를 통해 경기 불황속 지갑이 굳게 닫힌 소비자들에게도 여전히 어필할 수 있다는 매력적 비지니스 모델을 추구하고 있습니다.

실제로 달러 트리의 기업 역사를 잠시 살펴보면, 지난 1986년 기업 설립 당시 회사명은 “Only $1.00 (오직 1달러)”였으며 이후 1993년 회사명은 지금의 달러 트리 스토어 (Dollar Tree Stores)로 바꾼 것으로 기록되고 있습니다.

달러 트리 기업명을 채택한 이유는 바로 매장내 취급하는 상품들에 대한 다중 가격 정책 (multi-price-point strategy)을 통해 보다 양질의 다양하고 저렴한 상품들을 고객들에게 판매하자는 달러 트리의 기업 의지가 적극 반영하기 위함으로 전해지고 있습니다.

이러한 기업 의지가 내포된 ‘달러 트리’ 기업명으로 바꾼지 +25년 이상이 흐른 현 시점에서 달러 트리는 여전히 매장내 오로지 $1달러 제품만을 취급할 것으로 고집하며, 당초 계획과는 대조적 경영 지침을 따른다는 점에 대해 지적하고 있는 스타보드 밸류는 달러 트리를 제외한 모든 업계 동종 기업들은 효율적 다중 가격 정책을 통해 연매출/수익성 실적 지표에서 성공을 거두고 있는 상황이라며, 달러 트리 역시 이러한 업계 트랜드에 적극 동참할 것으로 촉구하고 있습니다.

위의 요약 테이블에서 나타나듯이 달러 제너럴 (Dollar General), 달러라마 (Dollarama)등 동종 라이벌 기업들은 이미 적극적으로 다중 가격 정책 (Multi-Price Point Strategy)를 추구하는 반면에 오로지 달러 트리 (Dollar Tree)만이 이와 같은 업계 트랜들에서 도태되고 있음이 확인됩니다.

개인적 경험을 잠시 공유하자면, 회사 지하에 위치한 달러라마 (캐나다 최대 달러 스토어 기업)에서 취급하는 다수의 제품들은 $1달러 품목들이겠으나, 이외에도 $1.25, $1.5, $2, $4달러에 이르기까지 다양한 가격의 제품들을 선별 판매하고 있기에 소비자들에게 더 높은 상품 카테고리를 제공함과 동시에 추가적 매출 기회를 창출하게 됩니다.

저 역시 가끔 오후시간에 짭짤한 감자칩 스낵 혹은 달달한 초콜릿이 땡길때마다 어김없이 달러라마를 방문하게 되는데요…. 달러라마에는 $1달러짜리 감자칩 스낵과 초콜릿 품목들에서부터 이보다 약간 비싼 그러나 훨씬 맛있고 양도 푸짐한 $2달러 가격대의 제품들도 다양하게 접할 수 있습니다. 

경우에 따라서는 $2달러짜리 내셔널 식품 브랜드 (여전히 월마트 및 회사 근처 리테일러들이 판매하는 $3~4달러 수준보다 저렴한 가격대)에 손을 뻗치는 저의 경험만을 떠올리더라도 스타보드 밸류가 달러 트리 경영진에게 촉구하는 ‘다중 가격 정책’ 전략에는 충분히 수긍이 가는 부분입니다.

물가도 천정부지로 오르는 현 시점에서 오로지 $1달러 제품 판매만을 고집한다면 어떻게 될까요? (심지어 지난 1986년 $1달러에 인플레이션 팩터를 적용하여 재산출되는 가격은 약 $2.3 달러)

당연히 상대적으로 저퀄리리 제품 혹은 폭좁은 제한적 상품 컬렉션이라는 비지니스 딜레마에 빠져버리게 되겠죠. 바로 이부분에 대한 개선책을 모색하라는 것이 스타보드 밸류의 주장입니다.

흥미롭게도 스타보드 밸류는 실제 이번 투자 서한에서 ‘성공적 다중 가격 정책’ 기업 사례로 캐나다의 달러라마 (Dollarama)를 설명하고 있습니다.

지난 2009년 새로운 가격 정책을 도입한 달러라마는 2009년 초반 $1달러 제품 이외에도 $1.25, $1.5, $2달러 가격대의 상품을 소개했으며, 이후 평균 판매 가격대 상승과 매장 방문 트래픽 증가에 따른 같은 매장내 연매출 (same store sales) 역시 2배로 급증하였습니다.

최근에는 $4달러 가격대 제품을 추가로 포함, 지속적으로 다중 가격 정책을 펼치고 있는 달러라마 (Dollarama YTD 2018) 의 주요 수익성 지표들은 아래 그래프들에서 나타나듯이 다중 가격 정책 이전의 달러라마 (Dollarama 2008) 대비 매출 총 이익률 (Gross Margin)은 +6% 증가, 영업 이익률 (Operating Margin)은 +14% 증가한 것으로 분석됩니다.

스타보드 밸류의 주장은 만일 달러 트리가 달러라마와 비슷한 수준의 기업 실적 (수익성지표)을 달성하게 된다면, 달러 트리의 내재가치는 1주당 $120달러 (현재 1주당 $90달러 후반대)를 그리고 만일 앞서 언급한 패밀리 달러 기업 매각에 따른 잉여현금흐름 창출력 향상 및 기업 비용 절감 효과를 고려한다면, 달러 트리의 내재가치는 1주당 $150달러 여력이 충분이 확인된다는 분석이겠습니다.

당신이 좋아할 만한 Original

저자는 직접 해당 분석글을 작성하였으며 저자의 고유한 의견을 토대로 작성되었습니다. 해당 글은 저자가 습득한 사실에 바탕하여 작성하였으나 제시 또는 인용된 정량수치는 실제의 사실과 일치하지 않을 수 있으며 이의 정확성에 대해서는 보증할 수 없습니다. 저자는 SNEK의 정책에 해당되는 보상 외에 어떠한 보상도 받지 않았습니다. 또한 언급된 회사와 일절의 비즈니스 관계가 없습니다. 언급된 주식에 대한 투자 행위와 투자 결과에 대한 책임은 투자자 본인에게 귀속됩니다.

저자는 분석글에서 언급된 주식에 대해 어떠한 포지션도 보유하고 있지 않습니다. 다만, 72시간 후에는 언급된 주식에 대해서 적절한 포지션을 취할 수 있습니다. 72시간 이후 보유하게 된 주식의 포지션에 대해서는 보유 이후에 언제든 처분할 수 있습니다.

SNEK의 모든 컨텐츠는 저작권법에 의거 보호받고 있으며, 전문 1/3 이하와 원문 링크가 포함된 경우에만 공유를 허용하고 있습니다

기고자 가입하기

SNEK은 기고되는 투자 분석글에 대하여 기고료를 지급하고 있습니다.

분석글 제출

독창적이고 색다른 시각의 의견을 기다리고 있습니다. 지금 분석글을 제출하세요.

clear
무료 회원 가입만 해도
다양한 투자 정보를 얻을 수 있습니다.
clear
무제한으로 분석 리포트를 구독하고,
이를 실질적인 투자 기회로 연결할 수 있습니다.